恒瑞醫藥(600276)

事件： 2019 年 5 月 31 日， 公司發布公告，公司及子公司蘇州盛迪亞生物醫藥有限公司、上海恒瑞醫藥有限公司近日收到國家藥品監督管理局（以下簡稱“國家藥監局”）核準簽發的《藥品注冊批件》、《新藥證書》，批準公司注射用卡瑞利珠單抗有條件上市，適應癥為“至少經過二線系統化療的復發或難治性經典型霍奇金淋巴瘤”。

國內 PD-1 市場空間超過 700 億元，公司卡瑞麗珠單抗順利上市躋身第一集團。 國內目前獲批 5 款 PD-1 單抗，其中包括兩個進口、三個國產，共覆蓋 3 個適應癥，分別為 NSCLC、黑色素瘤和霍奇金淋巴瘤，包括Keytruda（黑色素瘤）、 Opdivo（非小細胞肺癌）、特瑞普利（君實，黑色素瘤）、信迪利（信達，經典型霍奇金淋巴瘤）、卡瑞麗珠單抗（恒瑞，經典型霍奇金淋巴瘤）。 PD-1 在諸多癌癥治療上的優越數據使 Opdivo、Keytruda 迅速躋身全球藥物銷售額前十名（分別為第 9、 4 名）。終端需求旺盛，預計隨著進口藥品的市場推廣以及國內新品不斷推出， PD-1國內滲透率將不斷向美國市場看齊。 基于 PD-1/L1 優良的臨床效果以及廣闊的適應癥范圍，我們預計國內 PD-1 市場空間每年有望超過 700 億元。

藥物聯用增強 PD-1 治療效果，恒瑞 combo 組合最多，產品線豐富利好聯合用藥。 恒瑞旗下抗 PD-1 抗體 SHR-1210 聯合甲磺酸阿帕替尼一線治療肝細胞癌的國際多中心 III 期臨床試驗與美國 FDA 進行了溝通，該試驗有望在美國、歐洲和中國同步開展。恒瑞醫藥 PD-1 聯合阿帕替尼的協同效應良好，聯合用藥的 II 期臨床試驗涉及到了多種適應癥，包括了非小細胞肺癌、小細胞肺癌、肝細胞癌、軟組織肉瘤及胃食管連接腺癌等，聯用的適應癥數量和進度在國內都大幅領先于同類企業。

盈利預測與投資建議

基于公司穩健的經營風格、多樣化的產品線以及豐富的研發管線儲備，我們預計公司 2019-2021 年營業收入為 226.68、 286.97、 353.91 億元，同比增長 30.1%、 26.6%、 23.3%，歸母凈利潤為 52.17 億元、 66.80 億元、83.82億元，同比增長 28.3%、28.1%、25.5%，對應 PE為 53X/41X/33X，PD-1、吡咯替尼、紫杉醇白蛋白等重磅產品上市帶來銷售增長，豐富的研發管線為公司未來發展提供持續推動力。公司作為行業龍頭，受益于政策帶來的創新藥利好及行業集中度提升，因此我們維持“買入”評級。

風險提示

公司藥品招標低于預期；藥品審評審批進度低于預期；研發管線進度低于預期；制劑出口低于預期