立華股份(300761)

立華股份：黃羽雞龍頭企業，具有完整的黃羽雞產業鏈，同時為生豬養殖新秀。（1）股權結構穩定，程立力直接持有公司23.31%的股份，為第一大股東；程立力及沈靜夫婦為實際控制人。（2）業績穩健向上，2015-2018年公司營業收入由44.09億元增長至72.14億元，CAGR達13.10%；2019Q1營收為16.26億元，同比小幅下降1.2%。歸母凈利潤2015年為4.38億元，2018年為13.00億元，CAGR高達31.26%。但受黃羽雞價格同比下降影響，2019Q1歸母凈利潤為1.07億元，同比下降72.67%。（3）黃羽雞業務穩步增長，生豬養殖帶來長期增量。2015-2018年黃羽雞業務營收由40.28億元增至66.05億元，CAGR達13.16%，2018年黃羽雞業務占營收比重為91.56%，較17年上升4.12pct；受18年豬價低迷影響，18年生豬收入為5.15億元，同比降低22.89%，占比7.14%，較17年下降4.10pct。

雞肉消費前景廣闊，立華一體化養殖顯優勢。2018年我國雞肉產量為1170萬噸，位列全球第四，雞肉消費量1154萬噸，位列全球第二。但16年我國大陸地區人均雞肉年消費量僅為8.3千克，同期臺灣人均雞肉消費量為28.3千克，大陸與之存在較大差距，消費前景廣闊，消費潛力有待挖掘。同時在生豬供給下降、動物蛋白需求量上升的大背景下，雞肉的替代效應有望進一步凸顯。立華股份擁有完整的擴繁體系、完善的產業鏈布局，盈利能力得以提升。2018年公司黃羽雞業務毛利率為25.45%，較17年增長7.79pct，較16年增長9.98pct；2018年溫氏股份黃羽雞養殖業務毛利率為23.28%，低于立華股份2.17pct。

生豬價格拐點在即，養殖新秀有望受益。自2018年8月我國發生非洲豬瘟以來，在多重不利因素疊加影響下，我國能繁母豬存欄量下滑逐月加快，2019年1-4月能繁母豬存欄量同比分別下降12.62%、16.60%、18.80%、20.80%。預計今年我國豬肉產量將下降1137萬噸，而我國豬肉年進口高峰僅為162萬噸，難以緩解1137萬噸的需求缺口。立華生豬養殖業務產業鏈完整，“公司+基地+農戶”模式成熟，且生豬業務穩步放量，規模效應下平均養殖成本下降。公司計劃19、20年生豬出欄量達到55、75萬頭，而豬價上漲在即，公司生豬養殖業務有望受益新周期。

投資建議：我們預計公司2019-2020年營業收入為76.56、85.99億元，同比增長6.12%、12.33%；歸母凈利潤為13.07、16.32億元，同比增長0.59%、24.85%，對應EPS分別為3.24、4.04元/股；對應PE分別為19.7X、15.8X，給予公司“增持”評級。

風險提示：黃羽雞價格大幅下跌；非洲豬瘟疫情愈演愈烈，公司生豬出欄量不達預期。